【周报】美联储加息不及预期，国际金价震荡下跌

本周观点：

美联储加息不及预期，国际金价震荡下跌。

上周国际金价涨跌互现。本周初，国际金价开盘1895.$34/oz，最高价1909.$80/oz，最低价1849.$90/oz ，最终收于 188 2.$99/oz。美债收益率的快速上涨给黄金带来了巨大压力，而美联储 5 月 FOMC 会议的强硬程度不及市场，这限制了黄金的跌幅。

虽然目前美国劳动力市场仍支持美联储加息，但由于工资增长无法完全弥补通胀压力，人们的劳动力积极性受到一定打击。进一步限制美联储未来货币政策的收紧。如果本周美国公布的 4 月份核心通胀数据开始回落，市场的加息预期也将降低。但若通胀进一步超预期，不排除市场加息预期再度升温。目前市场对美国4月通胀预期为8.1%，核心通胀预期为6%，均低于3月。

具体而言美联储加息对黄金影响，从金价来看，美国国债收益率的快速上涨，持续冲击黄金对通胀的风险溢价，导致过去几周国际金价大幅下跌。而目前高溢价的局面还没有完全恢复正常美联储加息对黄金影响，金价将继续受到拖累。再加上乌克兰危机和对全球供应链的持续冲击，对通胀的影响仍然难以确定。因此，短期内国际金价仍将维持震荡弱势，交易区间为1910-1850。

上周，国际黄金价格涨跌互现。本周初，国际金价开盘1895.$34/oz，最高价1909.$80/oz，最低价1849.$90/oz ，最终收于 188 2.$99/oz。美债收益率的快速上涨给黄金带来了巨大压力，而美联储 5 月 FOMC 会议的强硬程度不及市场，这限制了黄金的跌幅。

一、上周主要市场经济数据回顾

上周来自多个国家和地区的经济数据显示，地缘政治冲突和供应链冲击目前是影响全球通胀的关键因素，并且对每个经济体产生了不同的影响。受疫情影响，制造业和服务业出现不同程度下滑。在美国，整体经济强劲，劳动力市场吃紧，但美联储的货币政策和通胀仍然拖累生产。高通胀拖累欧洲经济，生产扩张放缓，终端消费价格高企明显侵蚀消费者购买力，导致零售额下滑。

国内数据方面，财新中国综合采购经理人指数从3月的43.9跌至4月的37.2，连续第二个月下滑。这是自2020年2月以来的最大跌幅。制造业和服务业活动均出现快速下滑，尤其是服务业，从43.9降至37.2。新订单增速大幅回落。就业略有下降。价格数据显示，投入成本通胀略有缓解，销售价格下降。

美国生产数据方面，4月美国ISM制造业采购经理人指数连续第二个月下滑，由3月的57.1降至55.4，低于市场预期。这是自 2020 年 7 月以来扩张速度最慢的一个月。随着产出、新订单和就业均放缓。成本上行压力有所缓解，但涨幅仍处于较高水平。总体而言，美国的需求并未减少，但供应链和劳动力市场的紧张局势仍对制造业构成压力。美国 ISM 服务业采购经理人指数从 4 月的 58.3 跌至 57.1，低于预期的 58.5，劳动力市场吃紧，企业招聘人数不足，加上持续的价格压力，是影响采购经理数据的主要因素。

美国劳动力市场数据方面，3月美国职位空缺数量环比增加20.50,000至1154.9劳动力短缺。 1万台，高于市场预期的1100万台。一方面，强劲的需求使服务业和制造业保持强劲。另一方面，创纪录的离职率表明美国工资增长有限，劳动力市场供应紧张进一步加剧了职位空缺的情况。数据显示，3 月份有创纪录的 450 万美国人离职，离职率上升至 3%。美国 4 月份 ADP 就业数据显示。私营企业雇佣了 24.70,000 名工人，为 2020 年 4 月以来的最低水平，低于预期的 39.50,000 名工人。服务业新增就业20.2万个，制造业新增就业4.6万个。劳动力市场显示出复苏放缓的迹象，但这种放缓主要是由于劳动力短缺。由于劳动力市场放缓，相关行业的生产活动也有所放缓，部分拖累了就业需求。美国 4 月新增非农就业人数 42.80,000，与 3 月数据持平，但高于预期。然而，由于劳动力市场日益紧张，就业增长低于 2 月份。所有行业的就业人数都有所增长，其中休闲和酒店业增幅最大，而制造业也录得正就业增长，这与 ADP 就业数据显示的一致。美国4月失业率维持在3.6%，略高于市场预期的3.5%。但这仍然是自2020年2月以来的最低水平，这也是大流行前的充分就业水平。然而，美国劳动力参与率从 3 月份的 62.4% 下降到 4 月份的 62.2%，为 3 个月以来的最低水平，与疫情前的高位相比仍有 1% 的差距。 % 差异。

在其他数据中，由于全球通胀推高进口商品价格，美国 3 月贸易逆差扩大至创纪录的 1098 亿美元。截至4月29日当周美国原油库存增加130.2万桶，前一周增加69.2万桶，市场预期减少82.90,000 桶。

在来自欧洲的经济数据方面，2022 年 4 月标准普尔全球欧元区制造业采购经理人指数最终为 55.5，低于 3 月的 56.2。供应限制限制了整体产出，并减缓了新订单的增长。乌克兰危机和国内疫情继续对全球供应链产生负面影响。在价格方面，随着能源价格飙升，投入价格通胀加速至五个月高位，终端销售价格亦然。欧元零售数据方面，欧元区3月零售额同比0.上升0.80%，为一年来最小年增幅，远低于市场预期1.4% 增长，因为消费价格飙升拖累了消费者的购买力。此外，欧元区经济信心指数 4 月连续第二个月下降至 105，为去年 3 月以来的最低值，低于市场预期的 108。

二、全球市场概况与展望

在 5 月的利率会议上，美联储毫不意外地将利率提高到 50 个基点。这也是美联储时隔22年后首次加息50个基点。此外，美联储还宣布将于6月开始缩表，并计划在下月初减少475亿美元，然后在三个月内将减少一倍至950亿美元。市场对美联储缩减美国债券市场资产负债表的举措做出了反应。上周，美国各期限国债收益率均有不同程度上涨，收益率曲线再次开始趋陡。 10年期国债收益率较2年期的期限溢价回升至30个基点左右，5年期和10年期国债收益率均超过3%。名义利率的快速上升导致了实际利率的快速上升。

美联储加息和缩表是目前影响资产价格的主要因素之一。尽管美联储在 5 月的 FOMC 会议上并未给出未来 75 个基点的加息前景，但在会后，市场对美联储在 6 月利率会议上加息 50-75 个基点的预期仍然高达 83%。根据美国目前的经济数据，理想的理论联邦基金目标利率为2.5%，相对于目前的利率水平0.75-1%，这意味着有加息空间还有6个25个基点。但考虑到美联储年内有五次FOMC会议，这意味着未来单次利率会议加息75个基点的空间较小。但正如我们在之前的报告中谈到的那样，鲍威尔在 4 月份的国际货币基金组织春季研讨会上强调了美联储遏制通胀的决心。因此，在经济基本面支撑下，高于预期的通胀仍有可能迫使美联储加息至2.>5%。

从美国数据来看，我们认为美国通胀水平可能会保持相对较高水平。一方面，由于能源受长期供给因素制约，易涨难跌。另一方面，由于对全球供应链的持续负面影响，产业链中的商品供应一直受到影响，给终端价格带来压力。因此，不排除美联储将进一步加快加息步伐，以将通胀率拉回2%的平均目标水平。

美联储继续加息的前提还取决于稳固的劳动力市场。从数据来看，目前美国劳动力市场的充分就业状态足以支撑美联储目前的加息节奏，但整体劳动力市场呈现放缓迹象。这主要是因为当前市场工资增长放缓，导致劳动力供给不足，劳动力参与率下降。同时，由于需求依然旺盛，企业的用工需求依然旺盛，尤其是服务业。在劳动力市场供需失衡的情况下，美国的职位空缺数量继续增加。理想情况下，随着美联储继续收紧货币政策，需求回落将进一步推动就业市场更加平衡。由于企业订单减少，员工工作量下降，企业用工需求进一步减少。这将缓解工资增长导致的价格螺旋上升压力，并最终降低零售终端价格。这也是劳动力市场开始重新平衡的过程。

综合以上两点，虽然目前美国劳动力市场依然支持美联储加息，但由于工资增长无法完全弥补通胀压力，一定程度上打击了人们的劳动热情，而劳动参与率的下降可能会进一步限制美联储未来的货币政策收紧。如果本周美国公布的 4 月份核心通胀数据开始回落，市场的加息预期也将降低。但若通胀进一步超预期，不排除市场加息预期再度升温。目前市场对美国4月通胀预期为8.1%，核心通胀预期为6%，均低于3月。

从美联储的货币政策空间来看。尽管在未来至少两个季度，美元流动性收紧仍是影响全球资产价格的主要原因。即使美联储没有进一步收紧货币政策，全球金融状况也没有缓解。随着美元的持续收紧，如果美国经济也开始出现明显下滑，并开始对美国股市产生重大影响，这也会影响到将维持金融市场稳定作为重要一环的美联储。其货币政策框架。约束。

具体而言，从金价来看，美国国债收益率的快速上涨，持续冲击黄金对通胀的风险溢价，导致过去几周国际金价大幅下跌。而目前高溢价的局面还没有完全恢复正常，金价将继续受到拖累。再加上乌克兰危机和对全球供应链的持续冲击，对通胀的影响仍然难以确定。因此，短期内国际金价仍将维持震荡弱势，交易区间为1910-1850。

图 1：不同期限的美元 Libor (%)

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 2：黄金和美元指数

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 3：黄金和美国 10 年期国债收益率

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 4：黄金和原油价格

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 5：COMEX 黄金期货头寸

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图6：上海黄金交易所Au(T+D)持仓意愿

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 7：SPDR 黄金持仓和黄金价格

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 8：SLV 白银持有量和国际白银价格

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 9：CBR 现货指数和 LME 铜

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 10：Bosera Gold ETM 持仓

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 11：美国黄金库存

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 12：美国黄金股指数

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 13：中国黄金股

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

图 14：中国黄金股指数

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

表 1：本周公布的主要经济数据

日期

重要信息

市场预期

数据影响

3 月 21 日

美国 2 月芝加哥联储全国活动指数

0.5

公布值>预期值：看涨美元，看跌国际金价

3 月 22 日

美国 3 月里士满联储制造业指数

2

公布值>预期值：看涨美元，看跌国际金价

3 月 23 日

2月份美国新屋销售总数（万户）

81.5

公布值>预期值：看涨美元，看跌国际金价

截至 3 月 18 日当周美国 EIA 原油库存（万桶）

434.5（上一个值）

公布值>预期值：看涨美元，看跌国际金价

3 月 24 日

3月欧元区制造业PMI初值

56

公布值>预期值：看跌美元，看涨国际金价

截至 3 月 19 日当周申请失业救济的美国人数量（10,000 人）

21.4（上一个值）

公布值>预期值：利空美元，利多国际金价

2月美国耐用品订单月率

-0.60%

公布值>预期值：看涨美元，看跌国际金价

美国3月Markit制造业PMI初值

55

公布值>预期值：看涨美元，看跌国际金价

p>

美国3月Markit服务PMI初值

56

公布值>预期值：看涨美元，看跌国际金价

3 月 25 日

美国3月密歇根大学消费者信心指数终值

59.7

发布值>预期值：看涨美元，负国际金价

美国2月成屋销售指数月率

1.00%

公布值>预期值：看涨美元，看跌国际金价

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

三、美联储和欧洲央行过去一周官员言论分析

表 2：美联储官员的讲话

美联储成员

他们是否投票

立场

最新评论

波士顿肯尼斯

是的

中性

克兰科夫梅斯特

是的

中性

费城黑客

2023

中性

亚特兰大博斯蒂克

没有

中性

副主席克拉丽达

是的

中性

旧金山戴利

没有

中性

美联储主席鲍威尔

是的

鹰派

通胀仍远高于 2% 的长期目标。供应中断加剧，持续时间比想象的要长。在劳动力市场强劲的情况下，通货膨胀率预计将回到 2%。通货膨胀将需要更长的时间才能达到目标。能源价格上涨推高通胀。政策将继续适应不断变化的环境。地缘政治局势将多渠道冲击美国。 2.8%的经济增长预测还是很强劲的。如果加快行动速度是合适的，美联储会的。预计今年通胀会更高，但低于去年的通胀数据。现在是提高利率和缩表的时候了。联邦公开市场委员会已经认识到有必要让通胀回到目标水平。近期通胀下降的部分原因是供应链复苏。预计通胀将逐月下降。所有工具都将用于避免长期高通胀。如果通胀数据显示需要更快加息，美联储就会这样做。美联储有一个全年稳步加息的计划。

美联储理事布雷纳德

是的

中性

美联储理事沃勒

是的

老鹰队

应考虑在下一次会议上加息 50 个基点；倾向于在下次或下次会议上开始缩减资产负债表；希望到 2022 年底利率会略高于中性水平。供应链问题预计将在今年年底或明年初开始解决，这将有助于控制通胀。如果未来两年的通胀预期变得不稳定，我会更担心美联储的信誉，但事实并非如此。

美联储理事鲍曼

是的

中性

纽约威廉姆斯

是的

中性

里士满巴金

没有

老鹰队

位图中的速率路径预测不应导致衰退。设定正确的加息步伐是平衡经济的一种行为。预期将会有“多次”加息。预计美联储将很快就缩减资产负债表做出决定。收益率曲线是“预测”货币政策的“便捷方式”，而不是“预定结果”。

达拉斯卡普兰

2023

中性

堪萨斯城乔治

是的

中性

圣路易斯布拉德

是的

老鹰队

反对简单的 25 个基点加息，因为 50 个基点和资产负债表削减将是应对通胀的“更合适”方式；有人建议今年将联邦基金利率提高到 3% 以上。在需要迅速采取行动以维护美联储信誉的情况下，当前的政策利率“太低而无法谨慎管理”。

芝加哥埃文斯

2023

中性

明尼阿波利斯卡什卡里

2023

老鹰队

预计到今年年底，费率将在 1.75%-2% 范围内。考虑 2% 的中性利率。随着美联储将利率提高至中性水平，将有更多信息可用于确定需要进一步提高多少利率。如果通胀持续存在，随着通胀动态的展开，美联储利率将需要适度升至中性之上。如果经济陷入高压、高通胀的均衡，美联储将需要采取更积极的行动。我们必须使货币政策正常化，使供需平衡。

美联储理事夸尔斯

是的

中性

数据来源：工商银行贵金属业务部战略分析组

图 15：美联储官员近期讲话的语气（每周/连续）

图 16：美联储官员近期讲话的语气（月平均/连续）

图 17：近期欧洲央行官员的评论语气（每周/连续）

数据来源：工商银行贵金属业务部战略分析组

图 18：CME 集团联邦利率期货所暗示的联邦公开市场委员会 (FOMC) 在 2022 年 3 月加息的概率

数据来源：芝加哥商品交易所集团、芝商所

表 3：上周全球主要金融资产的表现

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

表 4：上周全球主要金融资产的表现

数据来源：万得资讯、工商银行贵金属营业部

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